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2008년 글로벌 증시의 리스크는 크게 미국발 경기 침체와 글로벌 인플레이션 우려에 있다. 미국 부동산 경기의 악화는 소비, 금융기관 실적, 고용 유지에 위협적이다. 하지만 이같은 상황은 이를 치유하기 위한 금리 인하의 당위성을 높일 것으로 전망된다. 또 금리 인하에 따른 달러 약세의 부작용이 거론되지만 이보다는 부동산 경기 하강에 따른 물가 안정 효과, 달러 약세에 따른 비달러화 자산 선호 현상 등에 주목해야 할 것으로 보인다. 이와 함께 치솟고 있는 중국의 물가는 중국 성장 모멘텀의 완화, 중국의 잉여 노동력 및 높은 생산성 등을 감안할 때 점차 안정을 찾을 가능성이 크다.
 이머징마켓의 위기는 미국의 경기 후퇴 때 올 가능성이 있다. 하지만 미국의 경기 후퇴  확률은 높지 않다고 본다. 이머징 아시아의 주당 수익률(PER)은 역사적으로 강세장 기간 동안에 선진국 PER을 상회했다. 성장성을 반영하는 것이었다. 중국을 비롯한 이머징 아시아의 성장 정점이 2010년이 아니고 2015년 정도라면 성장성에 의한 고평가는 합리화될 수 있다. 이머징 아시아의 PER은 선진국을 웃도는 것이 정상이고 상회 기간도 과거보다 길어질 수 있다. 한국도 예외가 아닐 것이다.
내년도 평가 타깃을 설정하는 데 주요한 요소는 이머징 아시아의 프리미엄이다. 이머징 아시아 시장의 프리미엄이 부각되는 과정에서 우리 시장의 PER은 현재의 12.5배에서 15배 정도까지 상향 조정될 것으로 예상된다. 상장 기업의 기업 이익 증가율 15%, 타깃 PER 15배(배당 성향 25%, 2008년 ROE 14%, 요구 수익률 10.5% 가정)를 적용한 내년도 예상 코스피지수는 2400선이다. 시기적으로는 내년도 상반기 증시가 하반기보다 강세를 보일 가능성이 크다. 3분기까지 상승할 것으로 추정되는 분기 EPS가 이를 뒷받침한다. 그리고 상고하저의 경제성장의 방향성도 상반기 증시의 강세를 예상하게 한다. 그리고 내년 상반기는 미국의 서브프라임발 위기가 미국의 금리 인하를 통한 글로벌 유동성 확장에 기여하는 패러독스의 유효 기간이다. 중국의 베이징올림픽에 대한 기대는 투자자들에게 이벤트 효과를 극대화시킬 가능성이 높다.

예상 저점은 1800선…베이징올림픽 앞두고 큰 폭 조정 있을 수도

다만 내년도 상반기 증시가 예상대로 2400선까지 상승하고 나면 중국 베이징올림픽을 앞두고 차익 실현 압력이 커지면서 주가가 비교적 큰 폭으로 조정을 받을 가능성이 있다. 지난 3년 동안 우리 증시에서 가장 큰 리스크로 거론되어왔지만 현실화되지 않아 마치 <양치기 소년>의 늑대 같은 존재로 전락한 엔캐리 트레이드 청산의 위험도 부각될 수 있다. 글로벌 자산 가격이 내년 상반기에 강세를 보이는 시점에 미국 금리가 4%대로 내려가고 동시에 일본 등의 금리가 오르는 경우에는 금리 차가 크게 줄면서 늑대의 출현이 현실화될 수 있다는 것이다. 베이징올림픽 이후의 중국 경제에 대한 우려가 베이징올림픽 직전의 주가에 집중적으로 반영될 수도 있다. 내년도 예상 저점은 상승 과정에서 오랫동안 저항선 역할을 했던 PER 11배에 해당하는 1800선이다.
상반기 주도주는 여전히 중국 수혜주가 될 것으로 본다. 중국 수혜주는 굴곡이 있겠지만 결국 중국의 고성장 기조가 2015년까지 유효하다면 수명은 내년을 넘어 더 오래 이어질 가능성이 있다. 여기에 더해서 1980년대 수출·무역주가 강세를 보이는 와중에 금융주가 뒤늦게 동반 상승했던 것과 같이 금융주가 주도주 대열에 합류하는 것이 일반적이다. 금융주 중에서는 자본시장통합법을 앞두고 경쟁력을 확보했거나 합종연횡의 대상이 되는 증권주가 유망하다고 본다.